在理財(cái)需求穩(wěn)定的背景下，疊加貨幣寬松“加持”，近期信用債市場(chǎng)表現(xiàn)可圈可點(diǎn)。

分析人士認(rèn)為，現(xiàn)階段整體宏觀環(huán)境依舊利好債市，信用債有望維持優(yōu)異表現(xiàn)。具體到擇券方面，中短端高等級(jí)信用債還有利差壓縮空間，各機(jī)構(gòu)可保持杠桿。此外，得益于化債政策近期出現(xiàn)積極進(jìn)展，城投債依舊為較優(yōu)選項(xiàng)，該板塊的信用利差料將進(jìn)一步壓縮。

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強(qiáng)勢(shì)行情仍有支撐

回顧歷史，不難發(fā)現(xiàn)，理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型政策落地后，市場(chǎng)規(guī)模依舊有所增長(zhǎng)。中金公司測(cè)算顯示，2月單月理財(cái)規(guī)模增長(zhǎng)近5000億元，雖然3月份受“固收+”回撤及利率回調(diào)等因素影響略有回落，4月以來(lái)，由于居民和企業(yè)缺乏合意的投資資產(chǎn)，理財(cái)規(guī)模再度出現(xiàn)增長(zhǎng)。

公開數(shù)據(jù)顯示，截至7月末，理財(cái)存量規(guī)模約為25.32萬(wàn)億元，環(huán)比上月增長(zhǎng)1.46萬(wàn)億元；8月以來(lái)理財(cái)規(guī)模擴(kuò)張加速，第一周和第二周的增量分別為0.08萬(wàn)億元和0.15萬(wàn)億元，推動(dòng)對(duì)信用債的配置需求提升。

一位機(jī)構(gòu)交易員在接受記者采訪時(shí)表示，“眼下銀行表內(nèi)資金加快流向理財(cái)?shù)内厔?shì)并未發(fā)生轉(zhuǎn)變，而這利好現(xiàn)階段理財(cái)配置盤的增長(zhǎng)，并能助力壓縮信用利差。與此同時(shí)，穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期發(fā)酵——8月、9月份為寬信用政策出臺(tái)的密集期（政策利空可能會(huì)給債市帶來(lái)擾動(dòng)），交易盤在謹(jǐn)慎追漲利率債的同時(shí)，必然會(huì)將更多目光轉(zhuǎn)向信用債市場(chǎng)。”

“當(dāng)穩(wěn)增長(zhǎng)預(yù)期發(fā)酵，基準(zhǔn)利率存在上行風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，交易盤的關(guān)注焦點(diǎn)通常會(huì)轉(zhuǎn)向信用下沉策略。”國(guó)海證券研究所固收首席分析師靳毅并稱，“我們認(rèn)為，近期中低評(píng)級(jí)城投債行情表現(xiàn)亮眼，可能也與交易盤的策略輪動(dòng)有關(guān)。”

靳毅判斷，下一階段若存款利率繼續(xù)下調(diào)，那么銀行表內(nèi)資金向表外理財(cái)流動(dòng)的速度大概率將進(jìn)一步加快，并繼續(xù)增強(qiáng)信用債板塊的配置力量。

短端品種更受青睞

值得一提的是，現(xiàn)階段投資端似乎更偏好短久期債券品種。

“我們觀察發(fā)現(xiàn)，信用債短久期產(chǎn)品成為了二季度以來(lái)，基金頭部管理人布局的重心。”廣發(fā)證券固定收益首席分析師劉郁指出，“短債基金方面，二季度以來(lái)共有15家機(jī)構(gòu)提高了該類產(chǎn)品的布局比例，其中天弘基金和華夏基金增幅較高；中短債基金方面，共有13家機(jī)構(gòu)布局規(guī)模提升，幅度較大的為嘉實(shí)基金和平安基金。”

不僅如此，進(jìn)入二季度，短債及中短債基金的規(guī)模回升速度不斷加快，其中，短債基金增長(zhǎng)20.9%至4793億元（一季度增幅為20.0%），已回到發(fā)生“負(fù)反饋”前2022年三季度的規(guī)模水平；中短債基金規(guī)模提升了34.0%至4405億元（一季度增幅為34.0%）。

“雖然當(dāng)前市場(chǎng)整體風(fēng)險(xiǎn)無(wú)虞，但我們也必須看到，‘短端信用’和‘超長(zhǎng)利率’的交易擁擠度偏高。特別是短期利率已經(jīng)逼近歷史低點(diǎn)，低賠率制約明顯，機(jī)構(gòu)止盈需求也會(huì)有所增加，潛在風(fēng)險(xiǎn)值得警惕。”上述交易員直言，“當(dāng)然，行情是否會(huì)出現(xiàn)反轉(zhuǎn)還需基本面的配合。對(duì)于投資者來(lái)說，在保持樂觀心態(tài)的同時(shí)，仍需緊盯市場(chǎng)邊際變化，例如‘基本面改善、政策實(shí)質(zhì)落地—風(fēng)險(xiǎn)偏好上升、股市持續(xù)好轉(zhuǎn)—利率上行—引發(fā)中小銀行和理財(cái)贖回’。”

城投板塊尚可布局

展望后續(xù)，“我們認(rèn)為，若信貸形勢(shì)不出現(xiàn)大幅好轉(zhuǎn)，則銀行表內(nèi)資金仍將通過自營(yíng)投資或委外的方式流向債市，加劇當(dāng)前的‘資產(chǎn)荒’行情。”靳毅說，“不僅如此，基于對(duì)后續(xù)企業(yè)中長(zhǎng)期信貸走勢(shì)‘易下難上’的判斷，我們預(yù)計(jì)央行之于資金面的態(tài)度也將保持‘易松難緊’。此背景將利好債市加杠桿，客觀上也會(huì)加劇‘資產(chǎn)荒’現(xiàn)象，進(jìn)而對(duì)信用債需求構(gòu)成有力支撐。”

綜上，聚焦信用債市場(chǎng)布局，不少業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，短期內(nèi)城投債的信用利差仍將進(jìn)一步壓縮。

事實(shí)上，就當(dāng)前的信用利差水平來(lái)看（截至8月18日），1年期AA+等級(jí)、1年期AA等級(jí)、3年期AA+等級(jí)、3年期AA等級(jí)城投債的信用利差，分別較2022年低點(diǎn)高出18.4BP、16.4BP、26.9BP、32.9BP。

“我們也認(rèn)為，‘一攬子化債方案’有利于緩解城投企業(yè)再融資壓力，利好相關(guān)主體的基本面修復(fù)。”華創(chuàng)固收首席分析師周冠南建議，“后續(xù)可繼續(xù)關(guān)注短期限城投債的信用挖掘。”

不過，除了關(guān)注加倉(cāng)策略之外，對(duì)于未來(lái)可能出現(xiàn)的投資風(fēng)險(xiǎn)，各機(jī)構(gòu)同樣需要保持警醒。畢竟，2022年末“理財(cái)贖回潮”伴隨著“資產(chǎn)荒”的反轉(zhuǎn)，仍然讓人記憶猶新。

那么，未來(lái)有哪些信號(hào)值得特別留意？

在大部分業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，下一階段的信貸總體方向?qū)崬橹刂兄亍Ｒ驗(yàn)樾刨J形勢(shì)既決定了廣義資金的配置方向，也決定了央行的資金面態(tài)度。由此，未來(lái)需要重點(diǎn)關(guān)注兩方面的指標(biāo)——即制造業(yè)PMI（與企業(yè)信貸同步）和地產(chǎn)銷售（與居民信貸同步）。若房地產(chǎn)銷售出現(xiàn)周期性回升態(tài)勢(shì)，則建議各機(jī)構(gòu)及時(shí)止盈。

當(dāng)然，在外需尚有下行壓力，以及現(xiàn)階段房地產(chǎn)政策較難帶動(dòng)周期性回暖的情況下，上述兩大信號(hào)出現(xiàn)的可能性有限，因此城投債市場(chǎng)的右側(cè)交易仍可持續(xù)參與。