本周，債市延續(xù)窄幅震蕩格局，10年期國(guó)債收益率行至2.65%附近。在市場(chǎng)多空因素交織發(fā)酵的大背景下，針對(duì)后市操作，當(dāng)前各機(jī)構(gòu)分歧有所加大。

相對(duì)審慎的機(jī)構(gòu)認(rèn)為，于目前位置追漲的必要性不高，短期應(yīng)保持中性偏謹(jǐn)慎心態(tài)。畢竟，穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)加碼、經(jīng)濟(jì)有所好轉(zhuǎn)、金融監(jiān)管力度抬升等因素都有可能在某一時(shí)點(diǎn)對(duì)債市形成明顯擾動(dòng)。而相對(duì)樂觀的機(jī)構(gòu)則認(rèn)為，基本面預(yù)期向現(xiàn)實(shí)靠攏下修，從而帶動(dòng)利率下行的可能性仍然存在。

偏空情緒升溫

(資料圖片僅供參考)

中央國(guó)債登記結(jié)算有限責(zé)任公司提供的數(shù)據(jù)顯示，截至8月10日收盤，銀行間利率債市場(chǎng)收益率整體上行。舉例來看，中債國(guó)債收益率曲線2年期上探1BP至 2.15%，SKY_10Y行至2.65%一線。

可以看到，在7月CPI環(huán)比轉(zhuǎn)漲，PPI同、環(huán)比降幅縮窄，釋放出積極信號(hào)的大背景下，債市出現(xiàn)了震蕩調(diào)整。

“盡管短期內(nèi)政策面及基本面對(duì)債市情緒的壓制強(qiáng)度有限——政策支持消費(fèi)、地產(chǎn)等領(lǐng)域的基調(diào)已定，可基本面的改善仍受地產(chǎn)銷售和投資的明顯拖累，經(jīng)濟(jì)階段性環(huán)比回暖的方向較為確定，可幅度缺乏想象空間。但穩(wěn)增長(zhǎng)政策持續(xù)加碼、經(jīng)濟(jì)有所好轉(zhuǎn)也是不爭(zhēng)的事實(shí)。”一位機(jī)構(gòu)交易員在接受記者采訪時(shí)指出，“個(gè)人認(rèn)為，資金寬松、機(jī)構(gòu)負(fù)債支撐、政策推進(jìn)偏緩下基本面改善有限等債市做多情緒的主要支撐基礎(chǔ)未必牢固，各機(jī)構(gòu)不宜過度樂觀。”

興業(yè)證券固定收益研究中心總經(jīng)理、首席分析師黃偉平亦指出，首先，降準(zhǔn)預(yù)期可能已被市場(chǎng)定價(jià)，地方債供給加速也會(huì)對(duì)資金面形成擾動(dòng)，后續(xù)資金利率進(jìn)一步下行的可能性不大。其次，若基本面出現(xiàn)持續(xù)改善，那么市場(chǎng)預(yù)期大概率會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)，各機(jī)構(gòu)應(yīng)關(guān)注居民消費(fèi)改善持續(xù)時(shí)間超市場(chǎng)預(yù)期的可能性。再者，上半年純債基金大幅擴(kuò)容，機(jī)構(gòu)負(fù)債穩(wěn)定性的問題同樣值得關(guān)注。

多空分歧加劇

“對(duì)債市而言，年內(nèi)通脹從持續(xù)回踩到觸底回升的轉(zhuǎn)變可能引起市場(chǎng)擔(dān)憂情緒的上行，但長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，國(guó)內(nèi)需求端的修復(fù)仍需要較長(zhǎng)時(shí)間，短期很難出現(xiàn)通脹上行對(duì)央行寬貨幣取向的制約。”中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明說。

記者觀察到，當(dāng)前債市多空分歧明顯有所加劇。

“雖然債市處于政策端帶動(dòng)下預(yù)期修復(fù)快于基本面現(xiàn)實(shí)改善的階段，當(dāng)下存在政策預(yù)期帶動(dòng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好輪動(dòng)、債市調(diào)整的可能，但個(gè)人認(rèn)為，政策端具體措施如何，以及最終帶來基本面實(shí)際改善的幅度，均存在不確定性。”東方證券研究所固收首席分析師齊晟直言，“目前無論是商品價(jià)格，還是生產(chǎn)端增速，大體延續(xù)了6月以來的趨勢(shì)——部分指標(biāo)還較6月高位回落，地產(chǎn)市場(chǎng)相關(guān)成交也持續(xù)偏弱。同時(shí)，就以往數(shù)據(jù)來看，市場(chǎng)預(yù)期的補(bǔ)庫周期，只有伴隨著需求端改善，才會(huì)帶動(dòng)工業(yè)生產(chǎn)顯著加速，并對(duì)債市構(gòu)成威脅。也就是說，當(dāng)下基本面對(duì)債市的掣肘依舊較為有限。”

來自中金公司的研究觀點(diǎn)亦認(rèn)為，當(dāng)下基本面仍然相對(duì)偏弱，雖然7月以來政策暖風(fēng)頻吹，可實(shí)際效果尚未在實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)中完全體現(xiàn)。近半月地產(chǎn)銷售、建筑施工等高頻數(shù)據(jù)依舊不甚理想，而7月出口顯示外需回落或進(jìn)一步造成拖累，也就是說，在外需偏弱的基礎(chǔ)之上，內(nèi)需的進(jìn)一步發(fā)力迫在眉睫。基于此，后續(xù)貨幣政策繼續(xù)保持寬松以呵護(hù)穩(wěn)增長(zhǎng)政策環(huán)境實(shí)為大勢(shì)所趨，財(cái)政政策或也將協(xié)同發(fā)力，通過中央加杠桿的方式來推升全社會(huì)杠桿水平，而在財(cái)政、貨幣協(xié)同發(fā)力的情形下，廣譜利率仍有向下動(dòng)力，債券投資組合也可繼續(xù)延長(zhǎng)久期。

身處市場(chǎng)分歧加大的環(huán)境中，當(dāng)前相對(duì)樂觀的機(jī)構(gòu)認(rèn)為，在結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇預(yù)期尚未扭轉(zhuǎn)之前，債市的走勢(shì)也未出現(xiàn)根本扭轉(zhuǎn)，在政策沖擊和降準(zhǔn)、降息預(yù)期之下，久期可以考慮保持中性，逢高配置或是更優(yōu)選擇。

然而，持審慎態(tài)度的機(jī)構(gòu)則認(rèn)為，當(dāng)前債券收益率“磨底”可能還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，但是追漲的必要性不是很高。

“我們建議短期內(nèi)保持中性偏謹(jǐn)慎心態(tài)，保持流動(dòng)性至上。”黃偉平稱，“考慮到當(dāng)前國(guó)債收益率曲線已非常陡峭，后續(xù)曲線變平的概率更大。若出現(xiàn)變盤，那么短端面臨的壓力可能大于長(zhǎng)端，建議投資者采用啞鈴型策略，以流動(dòng)性好的資產(chǎn)——如‘流動(dòng)性好的長(zhǎng)債+1年期以內(nèi)的品種（存單+高票息城投債）’，替換流動(dòng)性相對(duì)較差的資產(chǎn)。”